疫情背景下，采用虚拟资料室（VDR）开展并购法律尽调的若干思考与建议

在并购交易中，法律尽职调查是非常重要的一环。通常境内的实践操作是由负责尽职调查的项目律师（以下简称“项目律师”或“律师”）向交易对方或目标公司发送文件清单，然后由交易对方或目标公司按律师要求收集所需文件后再以电子版或纸质形式提供给律师，经初步审核后，项目律师亲自赴目标公司进行现场访谈及资料核查等环节。最后，由律师根据尽职调查的结果出具书面的尽职调查报告。

然而，由于最近国内肆虐的新型冠状病毒疫情，并购律师在尽职调查时会因种种客观原因难以进行异地目标公司的尽职调查。在此情况下，笔者认为可以灵活借鉴在国际跨境并购中普遍适用的虚拟资料室（Virtual Data Room，以下简称“VDR”），作为疫情特殊时期境内法律尽职调查的一种特殊方式，并且根据中国的实际情况对具体操作进行相应的调整。同时，也可以此为契机，为日后VDR在境内并购尽职调查的广泛应用积累宝贵经验。

需要特别说明的是，本文的观点仅针对中国大陆境内的非监管类的并购，即法律法规及其他规范性文件对于律师的尽职调查等职业行为并无具体标准要求的并购交易。如果相关规范与监管机构（如证券类并购中的证监会、国企并购重组中的国资委等）要求律师必须开展现场尽调，且对尽调文件形式、核查方式等均有具体要求的，则律师仍然应当严格按照相关规定履行自己的勤勉尽责义务。

一、什么是VDR

VDR又称电子资料室（Electronic Data Room，“EDR”），是在国际跨境并购交易中常用的提供资料供各方审阅目标公司资料文件的网络工具。通常是由第三方服务供应商（例如Intralinks）提供网络平台，由目标公司（Target Company）或出让方（Seller）主动将法律、财务、商务、技术、管理等各类目标公司的资料分门别类归纳整理后上传至第三方服务商的平台，同时第三方服务商会提供登录和访问这些资料的专门账号，以便收购方（Buyer）、收购方的外部顾问（通常主要包括律师、会计师、财务顾问等各类交易中介机构）进行查阅，以此作为初步的尽职调查文件信息来源。

VDR的使用主要是针对全球化过程中发生的大量复杂国际跨境并购交易，使用VDR的优点主要包括以下三个方面：

（一）高效性

并购交易中可能会涉及多方（包括多个潜在收购方及其各自的律师、会计师、财务顾问等交易中介机构），并且被收购的目标公司通常也不仅仅只有一个，而有可能会涉及主要目标公司的子公司、分公司或分支机构等多个收购对象，并且该等收购对象通常分散在全球各地不同国家或地区、横跨不同时区。因此对于上述类型的并购交易，并购律师需要根据自身的需求对多个目标公司进行不同程度的法律尽职调查。如果按照传统方式进行法律尽职调查，很可能会出现同一份文件或资料被反复要求提供的情况，势必会增加各方的沟通成本，浪费资源，耗费时间，因此为了更加有效率和方便快捷，虚拟资料室（VDR）应运而生。出让方可以让不同地方的收购对象将尽职调查所需资料一并上传至VDR，而收购方及其外部顾问则可以在不同时间不同地区通过VDR浏览审阅该等尽职调查的资料。VDR的运用克服了尽职调查对于空间和时间的限制，能够明显改善和提高尽职调查过程中收购方获取目标公司资料的效率。

（二）安全性和可追溯性

出让方或目标公司让提供VDR的第三方服务供应商设立各种对VDR使用的规则，从而确保其安全性和可追溯性，例如一人一账号、只能在线浏览不得下载等（具体下文会详述若干笔者在使用VDR过程中遇到的一些特殊规则，供广大读者参考）。

（三）吸引更多买家

由于VDR具有的跨界性，所以某些重大交易的VDR中的部分基础资料可以开放给多个潜在买家（例如海外原油行业的并购项目），以便吸引多个潜在买家的交易兴趣，从而帮助出让方提高并购交易价格，最大程度促成并购交易。

二、律师如何使用VDR进行法律尽职调查

在并购交易中，律师身份属于交易的外部顾问或中介之一。在法律尽职调查时，律师会被允许进入VDR浏览相关资料以进行初步的尽职调查。为了进入VDR，出让方/目标公司会发送通知给进行尽职调查的律师事务所律师（该等律师通常是在该并购项目的启动会（kickoff meeting）时确定的并购项目各方人员清单（list）中），向其提供进入VDR的账号和密码，此外律师还会收到VDR的使用规则和要求。对于技术先进或知名的VDR服务供应商，会根据出让方的要求设置许多访问规则和要求限制，而VDR服务供应商也会凭借自身的技术设立一定的VDR浏览“门槛”，以此达到保密的目的。

比较常见的访问/使用规则或程序要求包括：VDR的开放访问的期限（通常为1-3个月，根据项目时间可以相应调整）、内容、方式、费用（有些资料在VDR上查阅可能被要求额外支付费用）、流程、限制等（如VDR上的资料只能浏览不能下载）。此外VDR平台自身也能够准确记录通过某一账号登陆访问的具体地点、次数、是否打印、何时打印、打印的份数等。有一些看似“奇葩”的规则需要特别关注，例如笔者经历过的某并购交易中，VDR使用规则规定登陆账号只能在所在时区（如中国律师在中国境内的时区是东八区）正常工作时间内（9:00-17:00）登陆浏览，超过该时区的正常工作时间则立即不允许登陆访问和查阅；再比如VDR内访问浏览的页面会自动含有登录账号的水印（因此如果该页面被拍照且泄露流出，则可以通过水印追溯是由哪个登陆账号被拍照的）；还有要求每个尽职调查的中介机构只能拥有2个登录账号。总之，尽职调查律师必须仔细阅读VDR的使用规则，以免出现不必要的麻烦，这些规则一般是在尽职调查人员每次访问VDR是自动跳出，必须点击认可之后才可以进入VDR审阅资料。

对于律师而言，通过VDR进行尽职调查需要注意的要点包括：

1、 仔细阅读、理解并遵守VDR访问/使用规则（Rules & Procedures）；

2、 建议律师事先了解VDR中的资料分类，以便安排合理时间作访问VDR律师的工作分工；

3、 建议律师制作每天访问浏览VDR的工作记录作为律师内部工作底稿，并及时补充到尽职调查报告中。

除了正常访问VDR之外，VDR会同时提供一个“问答”（Q & A）环节，各方在通过VDR审核过程中发现的任何资料问题，可以向出让方/目标公司提出问题（通常以问题清单的方式提出），然后由出让方一一进行解答。并且如果尽职调查方认为需要补充提供额外资料的，也可以通过VDR平台向出让方提出要求（通常以额外文件请求清单方式）。出让方会定期根据Q & A环节收到的问题进行整理，回答一些带有共性的问题。所以对于尽职调查人员应当时刻关注Q & A部分的更新，这本身也是尽职调查的一部分。

以下是某一个跨境并购项目尽职调查过程中出让方采取VDR所要求的访问规则目录范例（原文是英文，笔者翻译成中文），供律师同仁参考：

需要特别说明的是，在跨境并购中律师通过VDR审阅资料仅仅是法律尽职调查的一部分，事实上通常VDR作为网上电子资料室会与现场资料室配合一并使用用于文件审阅和交流，即出让方除了开放VDR之外，还会同时配合开放一个实体的现场资料室，仅仅针对数量有限的特定收购方或其外部顾问或交易中介机构，该现场资料室通常不允许拍照、录音或录像，只允许有限的笔记和摘抄等。

三、疫情期间境内法律尽职调查能否借鉴使用VDR

当前新型冠状病毒肺炎疫情正处于关键时期，且在短期内每一位国人依然会被要求做好相应的隔离等卫生防疫工作，在此特殊背景情况下，国内的并购交易实施过程中，对于目标公司众多且分散各地的并购项目，如何进行尽职调查是一个值得关注的问题。由于客观情况所限，进场的现场尽职调查会遇到种种风险和阻碍，因此并购律师在项目尽职调查过程中可能会比以往更加依赖非现场的尽职调查情况。

当然，作为专业的并购律师，应当认识到非现场尽职调查所带来的局限性，因为并购交易中尽职调查的本质是为了识别风险，减少信息不对称带来的风险。目标公司很多情况并不会直接反应在纸面或资料中，律师必须到现场进行尽职调查才可以真正了解，同时现场尽调工作也有助于律师后续起草尽职调查报告。

因此，笔者认为，在目前中国疫情爆发的特殊阶段，对于交易对象/目标公司分散各地且现场法律尽职调查存在障碍的境内并购项目，律师可以充分利用VDR的便捷性和安全性进行尽职调查，作为特殊时期的特殊尽调方式。虽然，VDR并不能充分代替现场尽职调查，但是可以通过相关安排（例如收购方豁免函等方式），尽可能降低由于不能现场尽职调查所带来的律师法律风险。

对于采用VDR的技术路径问题，如前所述，VDR服务不仅是简单的电子资料云存储服务，而是涉及专业资料甄别、整理、分类、分级、设权、更新等一系列相关专业服务，服务供应商需对并购流程与资料范围具备相当的了解，人员综合素质要求较高。当前，国内尚不具备可提供类似服务的成熟专业第三方。在此情况下，一个比较可行的初期路径是，由收购方与交易对方协商确定合适的云存储平台，并参考境外VDR的方式，就该云存储平台的使用规则、上传资料的范围、各方的权利义务等进行明确约定，先在便利性、功能性上实现VDR的功能，在完备性、科学性上，可以后续再边探索边完善。

四、境内法律尽职调查利用VDR可能涉及的律师义务和风险

如上所述，在目前特殊时期，一方面并购律师要学会充分利用VDR的便利性和安全性，另一方面我们也在思考对于采取VDR的尽职调查方式所要求的律师义务以及带来的相关执业风险。

（一）律师的保密义务

在国际跨境并购交易中，代表收购方的律师作为信息接收方，应当对获取的资料数据信息履行严格的保密义务，然而在具体业务操作中，收购方的顾问律师访问VDR并收集相关信息，是否需要向交易对方签署保密协议则是一个容易忽略的问题。

笔者注意到，作为收购方的外部顾问之一，就访问VDR是否需要向交易对方签署保密协议（或者承诺函），根据不同的项目要求以及律所本身的地位，可能会有不一样的情况。通常在并购交易前，收购方的外部律师会签署格式的保密协议或承诺函，对从VDR中获取的资料信息承担保密义务。但是笔者也发现对于一些跨境并购项目中如果尽职调查的律师事务所是国际知名顶级律师事务所（如美国或英国的红圈律师事务所）对访问VDR不会签署专门的保密协议。因为如果收购方决定通过VDR进行尽职调查，无论在前期的意向性文件，如合作备忘录（Memorandum）或条款清单（Term Sheet），还是在后期的并购交易协议中，收购方本身就会向交易对方做出保密义务的承诺，且该义务会延伸并适用至收购方聘用的外部顾问（包括律师、会计师和财务顾问）。所以作为收购方聘用的外部顾问之一，律师自然就应当遵守该等保密义务。更何况这些顶级的律师事务所本身品牌带来的信任度和专业度，以及对其客户的长期服务，也决定了这些律所的律师在尽职调查过程中即使不签署保密协议，也会严格遵守保密义务。因此，在并购中尽职调查律师即使不签署保密协议，也应当严格对VDR中获取的商业秘密和信息严格遵守保密义务。

对于中国境内的并购项目，就中国律师而言在《中华人民共和国律师法》第38条已经明确规定：“律师应当保守在执业活动中知悉的国家秘密、商业秘密，不得泄露当事人的隐私”，因此，保守商业秘密是中国律师本身在执业过程中应当遵守的义务之一。

由此可见，在疫情期间的并购交易，如果项目各方决定采取VDR方式进行尽调的，收购方的外部律师即使没有专门向出让方签署保密协议，律师仍然应当严格遵守保密义务。当然，在实践中律师往往还是会按照出让方要求签订相关保密协议。

（二）律师的勤勉义务

在并购交易的尽职调查中，目标公司或与并购交易相关资料的收集大部分是依赖交易对方及目标公司的配合和提供，因此交易对方应当做出承诺，整个交易过程中提供的信息都必须符合充分披露的要求（full disclosure），即符合真实、准确、完整及无误导性要求（true, accurate, complete and non-misleading），并且保证其没有虚假陈述或重大遗漏。因此，如果并购律师通过VDR审阅资料进行尽职调查，有些律师事务所会要求交易对方提供承诺函，确保上传到VDR中的文件符合上述充分披露的要求，并且不存在虚假陈述或重大遗漏，或者在最终的并购交易文件中作出类似承诺。

当然并购律师在取得上述承诺后，并不意味着其在并购服务中可以减轻相应的律师勤勉义务。如果采用VDR方式进行法律尽调，笔者认为至少有以下事项需要特别关注：

1、如完全采用VDR形式，不进行现场核查，应当取得委托方的同意。具体可在并购尽调的法律服务合同中进行约定，明确并购尽调的方式仅限于VDR，不进行现场尽调，同时豁免律师的相关责任；或者，由委托方就前述内容向委托律师出具确认性函件。

2、鉴于VDR文件的真实、准确、完整情况，基本依赖于资料提供方的承诺，一方面，收购方律师应当在尽调报告中对前述情况进行充分的免责声明；另一方面，对于通过公开途径（如工商基本信息、证券市场披露信息等）可以予以核查的信息，仍应当进行充分核查，做有效的交叉核验。

五、结论

综上所述，笔者认为根据目前国内疫情现状，针对非监管型并购交易的法律尽职调查，作为并购律师可以充分借鉴、利用VDR技术手段，在取得客户同意的情况下，以VDR方式进行法律尽职调查并出具相应的尽职调查报告。在此基础上，也可为日后VDR在境内并购尽职调查的广泛应用积累经验。

当然，VDR方式不能完全替代律师现场尽职调查，并购律师在采用VDR方式进行法律尽职调查的同时，也需要充分关注该形式下的相关义务与执业风险，并在相关并购业务中做出特别应对与安排。

【特别鸣谢：上海市律师协会并购重组业务研究委员会温从军主任、董月英副主任和邓学敏律师对本系列文章的全程指导和修改意见，以及笔者好友袁媛女士的分享】